dimarts, 10 març de 2015

L’esperat adéu a l’austeritat

La decisió de la Comissió Europea de donar mes temps a França per reduir el seu dèficit no és cap sorpresa. Com hem anat remarcant des de l’ARA, la política monetària i fiscal de la zona euro fa temps que ha entrat en un procés de canvi, sobretot des del discurs de Mario Draghi als Estats Units l’agost de l’any passat.

Allà, el president del Banc Central Europeu va marcar tres pautes per reanimar l’economia: flexibilització monetària, aprofitament de l’espai fiscal disponible i reformes estructurals. Els tres components de l’antiga troica -el BCE, l’FMI i la Comissió Europea- hi estan d’acord. De fet, es tracta d’un adéu, no explicitat, a les polítiques d’austeritat anteriors. Draghi ha complert i Juncker també. Només hi ha un obstacle: la postura dels alemanys, a qui no agrada gens aquesta nova política i, de fet, no hi col·laboren ni tan sols amb una postura mes favorable pel que fa a la despesa del seu propi país.

De moment “les institucions” guanyen la batalla, i hem d’esperar que així sia.

L'article que va publicar el diari Ara el dimarts 10 de febrer de 2015.

dijous, 5 febrer de 2015

Comença un altre debat

Per fi el Banc Central Europeu ha activat la seva decisió d’iniciar un programa de compra de bons sobirans. Fa mesos que la resposta del BCE a la dèbil taxa d’inflació de l’eurozona estava cantada, i fins i tot els efectes han arribat abans que s’apliqués. Les grans conseqüències d’aquest programa -baixada de la moneda, pujada de les borses, baixada del tipus d’interès sobre el deute dels governs- ja han tingut lloc, i a curt termini potser això serà tot.

Tampoc em sorprendria que l’especulació constant sobre quan havien de començar les compres de deute es converteixi ara en un debat sobre quan acabaran. Les últimes dades econòmiques generen optimisme, potser massa. Alemanya no voldria aquestes compres de cap manera. ¿Tornaran a guanyar els alemanys?

L'article que va publicar el diari Ara el dijous 5 de febrer de 2015.

Un acord entre Grècia i la UE és possible

El 2015 no és el 2012. Els grecs ja han passat per una recessió molt forta, han fet un ajust fiscal enorme, i ara estan atrapats en la deflació i una mena de depressió econòmica molt profunda

La imatge del ministre de Finances grec i el seu homòleg alemany de costat en una conferència de premsa quan no havien sigut capaços de posar-se d’acord ni tan sols en què estaven en desacord potser no serà la més memorable de les moltes que ens quedaran a la memòria, però diferia completament de la no encaixada de mans amb el president de l’Eurogrup, Jeroen Dijsselbloem, una setmana abans.

De fet, el discurs de herr Schaüble no ens deia res de nou: revelava una predisposició d’arribar a un acord, però no va donar gaires indicis del com. Per contra, el de Iannis Varufakis sí que oferia unes quantes novetats. Va deixar clar que el govern grec ja no volia fer una fallida estructurada dels deutes del país, que no estava tancat a arribar a un nou acord amb condicions amb la Unió Europea com a moneda de canvi per una línia de crèdit del fons d’estabilitat (MIDE).

Un acord a l’abast

Però més que el contingut del seu discurs va ser el tarannà del grec el que em va deixar amb una clara sensació que un acord global ja és a l’abast de les parts. La raó principal de la meva impressió és que el 2015 no és el 2012. Els grecs ja han passat per una recessió molt forta, han fet un ajust fiscal enorme, i ara estan atrapats en la deflació i una mena de depressió econòmica molt profunda.

A més a més, la conjuntura és molt diferent si comencem a pensar en la política europea i en les seves prioritats. Fora de Grècia no hi ha cap altre país que estigui patint una crisi de deute encara que, com en el cas d’Itàlia, n’hi ha que encara tenen càrregues molt altes i fins i tot insostenibles. Sobre els països de la zona euro plana l’ombra de la deflació i el Banc Central Europeu està a punt de començar l’esperat programa de compra de bons sobirans. La imminència d’aquesta política ja ha fet que els tipus d’interès pagats baixin a nivells extraordinaris, i que fins i tot en alguns casos siguin negatius. Ara mateix, ja gairebé ningú no es recorda de la famosa prima de risc.

Els mercats internacionals han posat tota la seva atenció sobre el BCE, i amb prou feines es fixen en els dèficits fiscals. Això es fàcil de veure si considerem que l’economia espanyola és el seu alumne preferit, malgrat que té el dèficit més alt dels països del grup. Grècia, per contra, ja no té dèficit (si excloem els interessos del càlcul).

Partidaris de la flexibilitat

Aquesta circumstància dóna una nova perspectiva als països de l’euro: cada vegada són més les veus que demanen una política fiscal més flexible, cosa que sembla que volen una majoria de països -liderats per Mario Draghi i François Hollande-; en canvi, Alemanya no ho vol de cap manera. Així que el problema de Grècia és només una pinzellada en un quadre de gran format, i no tindria cap sentit deixar-la fora en el moment precís en què el conjunt dels altres països estan canviant de rumb. I com que el país hel·lènic tampoc se’n vol anar, les possibilitats que això succeeixi són molt petites, tot i que encara no sabem com acabarà el conte.

Es diu que el ministre de Finances grec és un expert en la teoria del joc, però no sabrem mai si la seva intenció inicial era la de portar el país fins a l’extrem que el seu discurs indicava, ni si la visita d’Alexis Tsipras a la tomba dels grecs morts a mans dels nazis alemanys era teatre en la seva versió més pura. El fet és que, d’una manera o d’una altra, tots dos han acabat amb la troica, i, encara que compleixin amb els requisits per acabar bé el programa de rescat, els seus interlocutors principals a partir d’ara seran els altres països de l’Eurogrup.

El que m’ha cridat l’atenció aquesta darrera setmana és que Espanya ha sigut l’únic país dels cinc grans de la UE on no han posat el peu els representants del nou govern grec. Suposo que les raons que han portat el govern de Mariano Rajoy a prendre aquesta decisió són evidents.

Un gest de bona voluntat

En tot cas, el que sembla clar és que hi ha un reconeixement total del fet que els països del sud han pagat un preu massa alt per la crisi i que això és el que ha parit moviments com Syriza i Podem. Més que fer-los fora, el que Europa intenta propiciar és un règim de convivència mentre els problemes de fons es van solucionant. Un senyal d’això seria que el Banc Central Europeu -després d’haver pres una decisió molt criticada reduint el finançament als bancs grecs- acaba d’anunciar la provisió de 10.000 milions d’euros addicionals a la seva disposició mentre durin les negociacions.

L'article que va publicar el diari Ara el dijous 5 de febrer de 2015.

dissabte, 24 gener de 2015

Una decisió que Alemanya no podia vetar

Dijous passat, just mentre la majoria dels periodistes d’economia fixaven la mirada al Banc Central Europeu per seguir amb deteniment les declaracions de Mario Draghi, a uns centenars de quilòmetres més al sud, la cancellera alemanya, Angela Merkel, passava pel podi de la sala principal de Davos per oferir la seva visió personal del futur d’Europa: “Hem de defensar els nostres valors”, declarava a la seva audiència i, en una clara referència al conflicte d’Ucraïna i Rússia, va advertir: “Tenim problemes que no acaben amb les fronteres de la Unió”.

Finalment el president del BCE va aparèixer i va explicar al món que el BCE ho tenia tot a punt per iniciar un programa de compra massiva de bons sobirans dels països membres de la zona euro. Aquesta decisió va sorprendre, tant pel seu abast com per la seva durada. El programa, inicialment, té una previsió de temps determinada -fins al setembre del 2016-, però el senyor Draghi va dir net i clar que si no s’aconsegueix que els preus remuntin el programa es pot augmentar tant en durada com en volum de compres. Un cop més, el president del BCE va fer palesa la seva determinació de fer el que calgui, i ho ha volgut demostrar amb fets i no només amb paraules. La magnitud i la contundència de les seves declaracions després de molts mesos de fugir d’estudi van cridar l’atenció, sobretot quan tot indica que el Bundesbank va votar en contra de la decisió.

Tot i que ningú té dret a veto sobre les decisions del BCE, és evident que una política de tal magnitud no es pot haver pres sense el suport tàcit del govern del país més gran de la unió monetària.

Crec que les raons que han portat l’administració alemanya a l’actual resignació enfront d’una política que considera tan contra la seva natura són diverses. Una de les més importants, sense cap mena de dubte, haurien de ser les relacions amb Rússia, tenint en compte que el president rus pot aprofitar qualsevol indici de divisió entre els socis europeus per al seu propi interès. És evident que, a aquestes altures del partit, si Alemanya no està disposada a acceptar les decisions de la majoria, lluny d’expulsar Grècia de la UE, seria el país d’Angela Merkel el que es veuria obligat a marxar. I el món extern sembla inhòspit i poc acollidor. Els alemanys han vist com els exportadors suïssos acaben de topar amb tot l’inconvenient que pot representar tenir una moneda pròpia sobrevalorada pels mercats financers, mentre la seva esperança d’una gran aliança econòmica amb Rússia se’ls ha esmunyit d’entre les mans.

Blindat

De fet, Mario Draghi ha fet servir la tècnica de l’astúcia que sembla que s’ha posat tan de moda últimament i, efectivament, ha barrat el pas a les maniobres legals dels euroescèptics alemanys. Enfront dels que criticaven que els programes anteriors de compra de deute havien vulnerat el mandat del BCE, Draghi ha capgirat la situació i ha justificat la decisió del banc amb la necessitat de buscar l’estabilitat de preus, al·legant fins i tot la il·legalitat de no fer-ho. Així, Draghi es blinda de la possibilitat que algú recorri al Tribunal Europeu de Justícia. I ha deixat el govern alemany amb molt poc marge de maniobra, perquè difícilment es pot justificar la idea que el banc central d’una unió monetària no pot fer pràctiques habituals en el món dels bancs centrals si una majoria dels socis ho exigeixen.

Però la intel·ligència que hi ha darrere del joc d’equilibris que està fent el president del BCE va molt més enllà de la simple garantia de la legalitat de les seves actuacions, perquè entre els actius que el banc té pensat comprar hi haurà un 12% de deute de les institucions de la Unió Europea, entre les quals hi ha el Banc Europeu d’Inversions. Incorporar aquest component és un toc magistral, perquè la prohibició del finançament monetari que estipula el Tractat Europeu es refereix de manera explícita als estats membres, i no a la Unió. D’aquesta manera, s’obre la porta a iniciar una política explícitament fiscal a través de la compra d’actius del Banc d’Inversions per finançar els projectes d’infraestructura com la que està proposant el president de la UE, Jean-Claude Juncker. Per als governs de cada estat, aquest tipus de finançament tindria l’avantatge que la despesa no es comptabilitzaria com a dèficit ni, amb tota probabilitat, com a deute del país.

En un principi estem parlant de quantitats de diners relativament modestes, però una vegada començada sempre es pot ampliar. Com que el camí cap a la unió fiscal sembla bloquejat, el paper del Banc Central en l’edificació de les institucions necessàries per fer funcionar la moneda comuna pot ser fonamental. En aquest sentit, el programa anunciat per Mario Draghi dijous passat només és un principi.

Evidentment, tot això deixa entre parèntesis qüestions tan rellevants com si, amb aquestes decisions, el BCE pot generar la inflació desitjada o si, realment, amb estímuls d’aquest tipus, rellançarà l’economia d’Europa. Tot això ja ho veurem en el futur. Però sí que queda clar i evident que les coses han canviat, que la voluntat dels països que estan cansats de tanta austeritat s’ha imposat i que els alemanys, de moment, no tenen més remei que aguantar el tipus.

L'article que va publicar el diari Ara el disabte 24 de gener de 2015.

dimecres, 7 gener de 2015

Syriza: torna la crisi de l’euro?

La història, ens diuen, no té lògica. És el resultat d’una sèrie d’accidents, de coses que passen quan ningú espera que passin, que ho canvien tot i per sempre. Doncs ara passa que ens han caigut del cel unes eleccions anticipades gregues, eleccions que o bé poden convertir-se en una fita molt significativa de la nostra història col·lectiva o bé poden no significar res. Vet aquí l’indeterminisme que regeix la trajectòria del relat humà.

Des de l’inici, el projecte de crear la unió monetària europea ha sigut un procés de naturalesa primordialment política. La idea principal era fomentar la unitat i la solidaritat entre països a l’hora de compartir uns objectius econòmics comuns. Però des de l’esclat de la crisi del 2008, lluny de generar concòrdia, la moneda única s’ha convertit en un vincle que produeix tensió, sospita i fins i tot hostilitat entre els diferents estats. Tot just en el moment que moltes persones pensaven que el pitjor ja hauria passat, els últims esdeveniments a Atenes acaben de posar en relleu la fragilitat de la porcellana que amalgama les relacions entre els diversos estats esmentats.

A les inesperades eleccions pot guanyar, segons els sondejos, un partit de “nova esquerra”: la coalició anomenada Syriza. Si Syriza guanyés a les urnes, ¿es podria arribar a constituir en govern? Sembla que sí, gràcies al bloc de 50 escons que la Constitució grega atorga al partit més votat. Però, tot i així, encara necessitaria un acord amb un altre partit per tenir majoria a la cambra.

Si finalment Syriza liderés un nou govern, ¿seria un naufragi per al país, com molts preveuen? Aquesta possibilitat no es pot excloure, però no és l’escenari més probable. Grècia encara està sota les condicions del rescat, i això fa pensar que el nou govern seria molt més pragmàtic, que intentaria negociar i sortir-se’n pactant. Conscient que d’aquí poc temps tindria més llibertat per tirar endavant les polítiques que vol fer, l’hipotètic govern de Syriza podria mostrar-se més flexible. A més, els seus polítics saben que a l’altre costat de la taula hi ha uns senyors que tampoc busquen un xoc de trens.

Ara bé, si es parla dels comicis grecs com de l’imprevist que pot engegar-ho tot a rodar és perquè, efectivament, poden ser el detonador que fa esclatar la caixa dels trons. El Banc Central Europeu té programada la seva pròxima trobada el dia 22 de gener, tres dies abans que votin els grecs. No serà una reunió qualsevol, perquè s’hi han de prendre decisions que es preveuen transcendentals. El consell del Banc ha de decidir si tira endavant un programa d’expansió monetària basat en la compra de bons sobirans, incloent-hi els de Grècia.

En les circumstàncies actuals és poc probable que el BCE pugui tirar endavant aquesta política: el mateix consell està força dividit, perquè el govern d’Alemanya té moltes reserves sobre la conveniència de fer-ho. La perspectiva d’un govern de Syriza a Grècia seria senzillament la gota que faria vessar el got.

En el fons, i deixant de banda la retòrica, la política fiscal que faria Syriza no seria tan diferent de la que està fent actualment el Japó (l’anomenada Abenomics), i això que el govern japonès és de dreta i no d’esquerra. A més a més, altres països que comparteixen la moneda única podrien posar-se d’acord per implementar una versió europea del mateix experiment.

En el seu moment, que el BCE posés un tipus d’interès únic per a un grup d’estats amb necessitats diferents va representar un problema; ara, amb el tipus cenyit al zero, ja no ho és. La política monetària s’ha convertit ineluctablement en una mena de política fiscal en virtut de la qual el Banc Central compra bons dels estats amb diners que poden finançar dèficits. Això és el que vol Syriza, compres que deixin cada país lliure per decidir les seves prioritats de despesa, i això, precisament, és el que no vol Alemanya.

Als alemanys ja els va bé quedar-se amb una taxa de creixement del PIB d’un 0,5% anual si això significa que poden equilibrar els seus comptes i rebaixar el deute estatal. Més que ser una política determinada, aquesta actitud alemanya és cultural, i està basada en un sentit de l’estabilitat i la sostenibilitat que té un fort vessant ecològic. La majoria dels altres països no la comparteixen, i podrien posar-se d’acord amb el BCE per implementar una Abenomics europea en un intent d’aconseguir una mica més de creixement a base de deute -malgrat que aquesta política només es pot posar plenament en marxa a risc de precipitar la sortida d’Alemanya de la moneda comuna-. Vet aquí el trencaclosques latent que el Parlament grec, amb la seva incapacitat per escollir nou president, ha aconseguit posar en primera plana.

L'article que va publicar el diari Ara el dimecres 7 de gener de 2015.

diumenge, 28 desembre de 2014

És sostenible apujar les pensions cada any?

A començament dels anys seixanta del segle passat, una pel·lícula va tenir molt d’èxit a la Gran Bretanya: Compreu ara i pagueu més tard, del director Jack Trevor. Captava l’esperit d’aquell temps fent sàtira de la creixent onada de consum domèstic que es finançava amb préstecs pagats a terminis, una versió de la vida en què l’alegria inicial sovint es convertia en una espècie de mort a crèdit a càmera lenta. El curiós és que, quan miro el que està passant ara a Espanya en aquests anys posteriors a la crisi financera, no puc deixar de pensar en el títol d’aquell film.

Com la majoria ja sabem, a partir del primer de gener els pensionistes cobraran, segons la llei, un 0,25% més, un percentatge que pot ser poc o molt, segons com es miri. De fet, en qualsevol any anterior al 2013 un percentatge semblant s’hauria vist com a decisiu, però aquest any acabarem amb una inflació segurament negativa -al voltant d’un 0,6% negatiu- i en aquest cas les pensions hauran augmentat el seu poder adquisitiu un 0,85%. Vet aquí l’estrany sistema de càlculs que implica la deflació. No obstant això, assumir aquesta petita millora de les pensions en el conjunt del sistema genera un dèficit d’uns 13.000 milions, un forat que es tapa ficant la mà al fons de reserva.

El que vol dir tot això és que aquest dèficit no és passatger sinó estructural. De fet, el govern ha hagut de fer el mateix en els dos últims anys, 2012 i 2013. Així, aquest trienni s’han tret de la caixa uns 32.000 milions i s’hi ha deixat un saldo de 42.700 milions. Al ritme actual, només hi haurà diners per a uns tres o, com a màxim, quatre anys al fons. El dèficit és estructural perquè la diferència entre ingressos i despeses va augmentant. Segons el ministeri d’Ocupació i Seguretat Social, els ingressos en cotitzacions van créixer en un any -fins al novembre- un 0,89%, mentre que les despeses van pujar un 3,34%.

Aquesta diferència es veu constantment reforçada per la baixada en la cotització mitjana dels ingressos i la pujada en el nombre de pensionistes i en el valor mitjà de les pensions que cobren (un 2% més en un any).

Ens trobem, doncs, davant una situació molt difícil a la qual ens haurem d’enfrontar els anys vinents. La pujada del 0,25% que estipula la llei pot ser massa generosa (sobretot si, com sembla probable, es manté la tendència deflacionista), ja que l’objectiu és mantenir la sostenibilitat del sistema; és a dir, que s’autofinanciï al llarg del cicle econòmic. La raó de ser del fons de reserva és mantenir les prestacions durant els anys dolents per després tornar a recuperar el nivell en els anys bons. Però, atenció, estem a punt d’entrar en el segon any del cicle de recuperació i ja n’hi ha que diuen que la crisi és història i, lluny d’acostar-nos al superàvit, només tenim més anys deficitaris a la vista.

Trampes al solitari

Naturalment, es podria finançar una part de les pensions a compte dels pressupostos del govern, una pràctica que es va fer servir en l’època d’Elena Salgado, però això equivaldria a fer-se trampes al solitari, perquè l’únic impacte seria un forat més gran en les finances públiques que provocaria més retallades en altres sectors. Per cert, si la transferència per salvar les pensions aquest any vingués dels pressupostos del govern, significaria un 1,3% del PIB, un percentatge que apujaria el dèficit públic del 2014 del 5,6% al 6,9%. Aquesta situació posaria en evidència el fracàs dels esforços per reduir el dèficit. Dit d’una altra manera: una part de la reducció del dèficit s’ha fet a costa de menjar-se el fons de reserva.

La trista realitat és que no fer res davant de dificultats previsibles i viure al dia sempre té un cost. L’any passat, segons dades del padró municipal, 358.000 persones entre emigrants i immigrants (la gran majoria en edat de treballar) van deixar Espanya. Mentrestant, gairebé un de cada quatre treballadors no troba feina. A curt termini, sembla que no passi res, que podrem continuar comprant sense pagar res més tard i que anirem tirant sense la necessitat de fer més esforços per evitar el declivi. Al cap i a la fi, el valor de les pensions es manté i fins i tot augmenta una mica. Ara bé, això és una ficció total perquè el preu que paguem és buidar una reserva que podria haver servit en el futur per equilibrar el sistema. El més segur és que passades les eleccions generals i deixant de banda la retòrica i la demagògia, hi haurà una altra reforma del sistema de pensions i una part se centrarà a treure el llistó inflexible del 0,25% de mínim, que tantes persones avui dia troben ridícul perquè és massa petit.

L'article que va publicar el diari Ara el diumenge28 de decembre de 2014.

dimarts, 16 desembre de 2014

Vladímir Putin no és l’únic que ho té cru

Durant els darrers dies tant el preu del barril de Brent com la cotització del ruble han caigut en picat, com si es capbussessin a l’aigua cercant el fons d’un mar molt profund. El ruble ha baixat al voltant d’un 50% durant el 2014 i el preu del cru, més o menys, també. Però, més enllà de la tendència, el que crida l’atenció de tot això és la violència dels moviments que estem veient.

Normalment les baixades de preu en el sector energètic són bones notícies per a les economies que no són productores, ja que redueixen els costos de la indústria i les despeses dels consumidors. En principi, aquest efecte és el que es notarà més en els mercats europeus l’any vinent, però, malauradament, hi ha un altre factor que s’ha de tenir en compte: la inestabilitat financera que es produeix al voltant d’aquests descensos. Els canvis tan sobtats no acostumen a ser gaire bons perquè solen amagar darrere seu raons de fons.

Ara per ara el cas de Rússia és el més dramàtic, encara que, en realitat, el que està passant és un procés molt més general que afecta molts països emergents. Atenció al que pugui passar al Brasil, Turquia, Colòmbia o Nigèria. El preu del barril no està baixant com a càstig a Vladímir Putin per haver envaït Ucraïna; de fet, no és del tot clar per què s’està produint aquesta baixada tan forta, i segurament hi ha múltiples factors actuant. Un dels elements més destacables és la baixada de la demanda, començant per la Xina, que ha alentit el seu creixement. En realitat, cap dels mercats emergents està funcionant com en els anys anteriors perquè la Reserva Federal ha decidit acabar amb la política de diner fàcil dels darrers temps.

Massa oferta

D’altra banda, hi ha un excés d’oferta de petroli pel fet que els Estats Units ja són gairebé autònoms en energia gràcies a l’expansió del fracking. El problema és que molts dels projectes de fracking que s’han finançat amb el diner fàcil i barat dels bancs centrals ja no són rendibles. Per tant, és previsible que hi hagi una onada de fallides si el preu no remunta, com sembla improbable a curt termini. Per entendre’ns, això fàcilment pot representar una versió a petita escala de les hipoteques subprime. A més, el sector energètic ha sigut responsable d’una part important de les inversions als Estats Units en els últims anys: si trontollen, l’augment del consum podria ser fàcilment sobrepassat per l’impacte negatiu de la pèrdua d’inversió. Adaptant el refrany, podríem dir que no hi ha bon vent que per mal no vingui.

L'article que va publicar el diari Ara el dimarts 16 de decembre de 2014.